中国株投資レッスン

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本土市場のバリュエーションを考える（続）！！

配信日：2016年01月13日

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　　　　　　　　　　　　　　　　　　2016年1月13日　第404号

　　　　　「中国株投資レッスン」

　　　　　ＴＳ・チャイナ・リサーチ株式会社　田代尚機　発行
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　　　　　目次
　　　　　1.１月１４日(木)１４：００〜、セミナーで講演！！
　　　　　2.本土市場のバリュエーションを考える（続）！！
　　　　　3.中国株二季報 2016年春号』販売中！！

１. １月１４日(木)１４：００〜、セミナーで講演！！
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２.本土市場のバリュエーションを考える（続）！！
　今回は前週からの続きである。

　今年最初の一週間、本土市場は予期せぬ急落に見舞われた。

　４日（月）から８日（金）にかけての日次ベースの下落率を順に示すと
以下の通り。

　６．８６％下落、０．２６％下落、２．２５％上昇、７．０４％下落、
１．９７％上昇。週次ベースでは９．９７％下落となった。

　なぜ急落したのだろうか？

　海外のメディアは中国の景気減速懸念だと書きたてている。

　特に４日の急落は、「財新がこの日に発表した１２月の中国製造業ＰＭＩが
下振れしたこと」が原因としている。４８．２ポイントにとどまり、
１１月の４８．６、市場予想の４９．０ポイントを大きく下回ったため、
ネガティブサプライズとなったのだと説明している。

　ここでもう一度、確認しておきたいことがある。本土の株価を決めるのは
本土の零細個人投資家たちである。

　彼らは財新の中国製造業ＰＭＩなど全く意識していない。そもそも、彼らが
よくみる金融サイトには、毎月発表されるこの統計の情報が載ってない
ことの方が多い。１２月のデータについては、わざわざ検索サイトで
キーワードを打って探さなければ見つけられなかったほどである。

　本土において、財新の統計は国家統計局、中国物流購買聯合会と比べ、
信頼性が低いとされている。

　財新の統計は対象企業の数が少ない上、中国経済の根幹をなす
大型国有企業のウエイトが小さいと言われている。また、調査される企業の
側から言えば、国家部門からデータを要求されれば、きちんと対応せざるを
得ない。いい加減なことを書いて提出し、他のデータと矛盾が出た時に
面倒なことになりかねないからだ。

　その点で、民営メディア系企業の財新、イギリス・マークイット社に対する
対応とでは、差が出ると見られている。

　もっと本質的な問題として、本土投資家は足元の景気などに興味はない。

　景気そのものに興味がないのではなく、景気が簡単には回復しないことを
よく理解している。

　共産党、国務院の指導層はここ数年、全面的に改革を断行すると言い続けて
いる。最近では供給側改革を進めると盛んに喧伝している。

　現在の中国経済は主に供給側に矛盾がある。生産過剰産業において、遅れた
生産設備を廃棄するために、Ｍ＆Ａによる企業統合を進め、国有企業改革に
よる生産性を向上させようとしている。戦略的新興産業の育成・発展を
国家が全力でサポートしようとしている。

　景気対策としての需要刺激策は最低限にとどまるだろうと、国内投資家は
見ているのだ。

　本土のコンセンサスは、「現在の景気は良くはないが、今は、短期的に
景気を良くするのではなく、徹底的に構造改革を進めるべき時だ」と
いうことを理解している。就業適齢期人口が減少する一方、経済の
サービス化が進展する中で、必要とされる成長率は驚くほど低いはずだ。

　６．５％成長は、中国共産党が２０２０年までに全面的に小康社会を
打ち建てるために必要な成長率であって、社会不安が生じかねない
最低限度の成長率ではない。海外のマスコミは、この点を混同している。

　景気ではないとすると、何が要因なのか？

（１）ＩＰＯ制度がこれから登録制に変わり、需給悪化が起きそうなこと
（２）７月に行った大株主、企業の取締役、監査役、高級幹部に対する
売買禁止措置の期限が到来し、大量の売り物が出てきそうなこと
（３）人民元安が進んでおり、流動性が不足しそうなこと
（４）季節要因として、春節前は例年、流動性が不足すること
などである。

　需給面で複数の弱気材料があるところに、４日より
サーキットブレーカー制度が導入された。

　サーキットブレーカー制度とは、急激に株価が変動した際に取引を自動的に
止める制度である。まず、上海深セン３００指数（ＣＳＩ３００）が
５％変動した場合、上海、深セン市場の全銘柄の取引を１５分間停止する。
再開後、７％変動した場合、その日の取引を停止するといった
システムである。

　本土市場の値動きは速い。ＣＳＩ３００が５％下落しそうになれば、
売れないリスクを避けるため、早めに手仕舞いせざるを得ない。それに、
ブレーカーが作動した時点で、多くの売り物を残しているので、翌日は
大きく売り込まれて寄り付く可能性が高い。大きく窓を開けて下げる
可能性がある以上、早めに売った方が良いのである。

　本来、投資家に冷静になる時間を与え、株価変動を安定させる目的で
導入されたはずが、今回は、明らかに株価変動を大きく増幅させて
しまった。そのため、厳しく、異常な下げとなったのである。

　ほとんどの個人投資家は、株価に対して確固たる絶対価格を意識していない。

　上がるから買う。買うから上がる。あるいは、下がるから売る。
売るから下がる。本土市場は投資家構造に問題があり、株価形成が
不安定になりがちなのである・・・。

　一昨年夏場から１１月中旬にかけての上昇は、長期（約５年）に渡る
下げ相場で株価が割安になっていたこと、ＩＰＯ再開による相場の活性化、
証券会社への規制緩和による信用取引の拡大などが要因であった。
１１月中旬以降はそれに金融緩和が加わった。

　当局の信用取引規制により昨年の第１四半期は軽い調整期間となったが、
３月以降、ＡＩＩＢに５７カ国が参加することになり、一帯一路戦略の
加速を通じ、中国が多極化した世界の１極となり、アジアの中心になるとの
期待が醸成された。場外での違法な貸出による資金供給により、
信用取引以外の方法で、レバレッジをかけて取引する手法が蔓延、
６月中旬にかけて、上海総合指数は急騰した。

　その後はそれを取り締まったことで、レバレッジが急激に縮小し、
暴落が発生。急遽、当局は主に、売りを規制する方法、多方面から
買い支える方法を駆使し、９月中には株価を安定させることに成功した。

　そして、緩やかな金融緩和、長期的な発展戦略の発表で株価は戻り、
冒頭示した新年の動きへと繋がった・・・。

　株価は、直接的には零細個人投資家の集団心理で決まるが、それに共産党、
国務院が強く影響を与えている。

　本土市場でもっとも重要な要素は需給である。お金があれば株を買う。
株を買うことを決めた後で銘柄を決める。お金がなければ株を売る。
株を売ることに決めた後で売る銘柄を決める。

　当局は資本市場を通じて戦略的新興産業を育てたい。企業の経営を
近代化し、効率化し、経営者が利益の最大化を目指すよう仕向けたい。

　当局の思惑と投資家の欲望と恐怖が複雑に交差することで、株価形成は
混とんとする。

　短期の動きは読みにくいかもしれない。しかし、トレンドは読めそうだ。

　当局が目指すのはＮＹダウのような穏やかな上昇トレンドを形成させる
ことである。

　先週の動きをみればはっきりわかるように、当局は株価の急落を
嫌っている。また、昨年の証券行政をみる限り、急騰も好まない。
なぜなら、急騰の後には急落が待っているからだ。

　景気がなかなか回復しない中、金融緩和は続きそうである。

　アメリカの利上げは進まず、人民元安は進んだとしても、当局の管理に
よって、穏やかなものとなるだろう。

　当局の管理によって、上げ下げの激しい中でも、上海総合指数は緩やかな
上昇トレンドが形成されるだろう。

　本土系ＥＴＦは大きく下がった現在は買いレンジである。年内には
大きく吹き上がることがあるはずだ。

　上海総合指数の６０日移動平均線（７５日でも構わない）を見れば、昨年、
６月中旬までと、１１月以降で上回っている。そして今年最初の取引で
大きく割り込んだ後、乖離は広がっている。

　イメージとしては６０日移動平均線が年率１０％程度の上昇角度を持つ中、
数回に渡り、株価がそれを横切るイメージである。

　政策と本土個人投資家の集団心理をじっくり見るしかない。

　日本市場の動きは上海市場の動きに大きく反応してしまう。その理由を
考える時、上海総合指数が下がったら景気減速といった見方をしている
限り、予想などおぼつかない。

　（先週の下げ要因を４つほど指摘したが、当局はそれぞれに対して、
細かく対応する姿勢を示している。また、サーキットブレーカー制度
については、導入後わずか４日間で停止に追い込まれている）
（１月９日作成、有料メルマガから一部抜粋）。

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