中国株投資レッスン

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今年の金融政策は中立、人民元対ドルレートは横ばいか？

配信日：2014年03月13日

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　　　　　　　　　　　　　　　2014年3月13日　第308号

　　　　　「中国株投資レッスン」

　　　　　ＴＳ・チャイナ・リサーチ株式会社　田代尚機　発行
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　　　　　目次
　　　　　1.『中国株二季報 2014年春号』の販売開始！！
　　　　　2.今年の金融政策は中立、人民元対ドルレートは横ばいか？
　　　　　3.株式投資に関する有料メルマガのお知らせ

1.『中国株二季報 2014年春号』の販売開始！！
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2.今年の金融政策は中立、人民元対ドルレートは横ばいか？
　経済、金融の仕組みはとても複雑だ。ある市場に大きな変化があれば、
それがいろいろな市場に時間差を伴って伝わっていく。さらに、それぞれの
市場の変化はまた別の市場に対して影響を与えていく。

　もっとも重要なのは、最初のインパクトだ。“池に石を投げた”のは
誰なのか？投石が起これば、池の表面に波紋が広がっていくことになるが、
その波紋はいろいろな障害物に当たり、また、位相を変えて戻ってくる。
起っている現象の全体像を掴まない限り、それぞれの市場の動きを
予想するのは難しい。

　人民元対ドルレートが足元で下落している。詳しく説明すれば、長期的には
上昇トレンドが続いている。２００８年夏から２０１０年初夏にはほぼ
横ばいとなる期間があり、また、２０１２年春から２０１３年春はちょっと
したリバウンドがあって上昇が止まった期間があった。しかし、それ以外の
期間は人民元高が進んでいる。

　直近では、２０１３年春以降人民元高が進んでおり、１月１３日、
２００５年７月の為替改革以来の最高値となる１ドル＝６．０９３元を
記録している。ただし、その直後から、（人民元レートとしては）急速な
人民元安が起きている。

　中間値でみると、３月５日に１ドル＝６．１２５７を付けており、
１月１３日の最高値と比べると０．５４％の元安に振れている。

　何故、人民元高が止まり、逆に人民元安となったのか？

　当初、日本の市場関係者の中には、「景気が悪いので、人民元を安くする
ことで輸出を支え、困っている輸入業者を支援しようとしているから
だろう」といった意見が見られた。

　本土の情報を見ている限り、これはありえない。そもそも、国務院は
現在の成長率について適正だとしている。もちろん、景気刺激策について、
打ち出さないなどとは言っていない。失業率、成長率が一定水準以下と
なれば、景気を支えるために、何らかの政策が打ち出されるであろう。

　しかし、その政策は、需要を高める効果のある長期的な改革を加速させる
ことや、長期的に潜在需要の大きなインフラ建設投資などの計画を前倒し
することなどであって、人民元相場を安く誘導し、景気を刺激するといった
発想は現在の国務院（中国人民銀行）にはないだろう。

　日本のマスコミでも最近になって、「中国人民銀行が人民元相場を安く
誘導したことで、ロングのポジションを取っていた投資家たちが慌てて
ポジションを解消したため、思わぬ人民元安に陥った」といった意見が
聞かれるようになった。これについては、本土でも同様の見方が多い。
ただし、この“答え”には、重要な点が抜け落ちている。何故、
中国人民銀行は人民元対ドルレートを安く誘導したのかという点である。

　ここで、視点をもっと大きなところに向けてみたい。金融関連の政策で、
国務院が今年重視しているのはどのような政策だろうか？

　現在、全人代が開催されているが、李克強首相が行った活動報告によれば、
今年の重点業務として、まず、「重要な領域の改革で新たな突破を推し
進める」ことが挙げられている。その目標の一つが、「金融体制改革を
深める」ことである。

　その詳細は、預金保険機構の設立、株式発行登録制改革、債券市場発展の
規範化や、インターネット金融の健康的な発展の促進などとともに、以下の
点が示されている。

　「金利の市場化を引き続き推進し、金融機関に対して金利水準の
自主決定権を拡大させる。人民元レートが合理的水準で基本的に安定する
よう保ち、人民元レートの双方向における浮動区間を拡大し、
人民元資本項目取引の兌換を推進する。民間資本が中小型銀行などの
金融機構を発起設立するのを着実に推進し、民間資本の株式参加を促し、
金融機構や融資仲介サービスに投資するよう導く」としている。

　簡単に言ってしまえば、国務院は現在、金融、為替の国際化、自由化を
推し進めようとしている。その具体的な政策として、昨年９月に上海で
自由貿易試験区を設立、区域を絞って超法規的に金融、為替の国際化、
自由化を推し進めようとしている。上海のほか、天津、広州などでも
同じような自由貿易試験区を設立する動きがあり、深セン市では
前海深港現代サービス合作区が既に設立されており、香港との垣根を
低くすることで、金融、貿易の国際化、自由化を進めようとしている。

　更に大きな政策として、海外に人民元オフショア市場を育成しようと
している。人民元をドルに代わる基軸通貨に育てるための長期戦略が着々と
進められているのである。

　しかし、こうした大きな流れの中で、不都合なことが起きている。

　本土の人民元市場における運用環境は、香港の人民元オフショア市場に
おける運用環境よりも優れている。

　最近では、香港、本土との間の人民元預金金利差は随分と小さくなって
きたが依然として本土の方が有利である。たとえば、本土の農業銀行で
１年物定期預金を行なえば３．３％で運用することができるが、香港の
ＨＳＢＣでは、３〜３．３％での運用となる。

　香港での人民元での運用は預金のほか債券などでも可能だが、本土と
比べれば運用手段が限られる。表面的な規制など、本土に資金を入れて
さえしまえば、ほとんど意味はない。それこそ高金利の理財商品、不動産を
含め、いろいろと賢く運用する方法はある。

　中国のインターバンク市場では春節前と後では様相が大きく変わっている。

　春節明け直後の２月１０日、オーバーナイト物金利は４．３０３５％を
付けたがそこから急落、２月２０日には２％を割り込んだ。その後一旦
２％台に戻したものの、３月７日には１．９９４８％と再び２％台を
割り込んでいる。

　春節前のオペレーションは資金供給であったが、春節明け後の２月１８日
以降は逆に資金吸収が行われている。毎週火曜、木曜がオペレーションの
行われる曜日であるが、その後、３月６日に至るまで、毎回吸収が行われて
いる。それでもインターバンク市場で短期資金はだぶついた状態にある。

　３月４日、中国人民銀行は１月の外国為替資金残高は２９兆６７７億元で、
前月より４３７４億元増えたと発表している。昨年の８月以来、
６カ月連続で資金流入が続いている。ちなみに、１月の貿易黒字は
１９４９億元、対内直接投資は６５７億元（１０７．６３億ドル、１ドル＝
６．１０４３で計算）である。単純計算すれば１７６８億元が貿易、
直接投資以外の名目で海外から資金が流入したことになる。


　１月はまだ、春節前で資金需要は大きかった。しかし、春節後はその
反動で、資金需要は弱含んでいる。もし、２月も１月と同じように、
あるいはそれ以上に海外から資金が大量に流入していたと仮定すれば、
現状における資金のだぶつきは十分説明できる。

　話がやや複雑となったので、ここで全体を整理しておこう。

　中国は金融、為替の自由化、国際化を進めている。それが急速に進み始めた
ことで、オフショア（香港）からオンショア（本土）への資金流入圧力が
高まり、実際に資金が流入した。その資金流入圧力を抑えるため、
中国人民銀行は海外投資家の間で根強い人民元上昇期待を打ち砕くべく、
中間値を引き下げる形で、人民元対ドルレートを人民元安に誘導した。

　その状況を見て、長期ロングで間違いないだろうとタカを括り、大きな
リスクを取って人民元に投資していた投資家が、運用規律上の制約から
ストップロスを出さざるを得なくなった。そのために、人民元安が
加速した・・・。これが実際に本土為替市場で起きた出来事なのだろう。

　今後、本土の金融市場、為替市場はどうなるのか？

　国務院における政策順位をまず考えるべきであろう。不動産バブル、
地方政府、国有企業などによる不要不急、非効率、無駄な投資拡大、
銀行による無茶な資金調達（理財商品など）と当局による監督管理の
網の目を潜り抜けて行われる無謀な貸出などを、どんなことをしても
抑えなければならない。

　足元で、金融、為替の自由化、国際化の進展を進めようとしており、今年の
本土金融市場、為替市場は不安定になり易い状況だ。もちろん、
不動産会社、金融プラットフォーム、国有企業、銀行などをしっかりと
マクロコントロールするとしても、限界がある。だから、金融は緩和
したくない。為替は上昇期待を形成させたくない・・・。今年の見通しは、
はっきりしている。（３月８日作成）


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